바이오다인

목표주가: 26000원 신규 커버리지

목표주가는 2029 년 예상 순이익 507 억원을 현가화(할인율 10%)하여 Target P/E25배를 적용. 2029년은 바이오다인의 자궁경부암 진단 기술이 탑재된 로슈의 자궁경부암 진단장비 및 키트가 글로벌 시장에서 점유율 45%까지 상승하는데 소요되는 시기(출시 5년 차)라고 판단된다. 

따라서 동 시기 바이오다인의 예상 실적을 추정하였고, Target P/E 는 코스닥 상장 기업들의 평균 12 개월 Fwd P/E 20 배에 25% 프리미엄을 적용한 것이다.

바이오다인의 비즈니스 모델, 글로벌 선도기업 로슈와의 장기판매계약을 통한 이익 성장성, 높은 수익모델 등을 감안할 때 높은 밸류에이션 프리미엄이 정당화된다고 판단한다

 2024년 5 월 22 일 로슈의 진단 사업부문이 개최한 대규모 공식 IR 에서 로슈가 자궁 경부암 진단 키트 장비(VENTANA SP400, p17 참고)를 공식 자료에 발표하면서출시가 임박했다는 것이 가시화되었기 때문이다. 당사는 최근의 주가 급등에도 불구하고 바이오다인의 현재 기업가치는 3,637 억원에 불과하여 여전히 저평가되어 있다고 판단한다. 자궁경부암 진단 시장의 지속가능한 성장세를 감안하면 바이오다인의 실적 고성장세는 2030 년까지 지속 가능할 것으로 예상

투자 포인트 3가지

첫째, 자궁경부암 시장은 예방의 중요성이 높아지고 있는데 반해 글로벌 진단율은 20%에 그쳐 진단 시장의 지속적인 성장이 예상된다. 동사는 자궁경부암 진단을 위한 액상세포검사의 원천이 되는 기술력(‘Blowing Technology’)을 2019년 글로벌 체외진단업체 1 위인 로슈에게 기술 이전하였다. 6 년에 걸쳐 기술력을 검증 받아 2022 년 장기독점계약을 체결하였다. 2025 년부터 글로벌 판매가 시작되면서 바이오다인 기술력이 높게 평가될 수 있다고 판단된다. 

둘째, 2025 년부터 바이오다인의 기술력이 탑재된 자궁경부암 진단 키트 및 장비가 글로벌 시장에 침투하여 동사의 매출액이 반영될 것으로 예상된다. 로슈가 체외 진단업체 1위이고 바이오다인의 기술력을 통해 생산된 진단키트의 높은 정확도, 민감도 등을 감안할 때 매출 발생 5 년차인 2029년까지 로슈의 시장 점유율은 40%를 상회할 것으로 예상되며, 이에 따라 바이오다인의 2029 년 매출액은 914 억원에 달할 것으로 예상된다. 특히 매출 대부분이 판매로열티라는 것을 감안하면 수익성도 매우 높을 것으로 추정된다.

셋째, 이익 고성장에도 불구하고 동사의 시가총액은 3.6 천억원대 수준이다. 글로벌 시장에서 기술력을 인정받은 국내 진단 업체들의 시가총액은 5천억원을 상회하는 수준인데 이익률은 낮다. 반면 바이오다인은 2025 년부터 흑자전환하여 2029 년 500 억원을 상회하는 이익을 창출할 것으로 예상된다. 동사의 이익 성장세를 감안할 때 현재의 기업가치는 저평가되어 있다고 판단된다

로슈와의 계약

계약기간은 2019년 2월 7 일~ 2039년 2 월 6 일까지이며, 이후 5년 단위로 자동갱신한다. 총 마일스톤은 675만 달러이다. 로슈는 2024년 4분기경 바이오다인의 기술을 적용한 LBC 장비 및 시약 키트를 직접 생산하여 글로벌 시장에 출시할 것으로 예상되고, 2025 년부터 본격적으로 로슈 제품들의 매출이 발생할 것으로 예상된다. 바이오다인은 LBC 세포 보존 용액이 담긴 바이알이 사용되는 개수, 즉 검진 건수당 정액 로열티(약 300 원으로 추정)를 수령하는 계약을 체결하였다. 따라서 향후 로슈의 진단키트 매출에 대한 생산 원가 및 판매비는 발생하지 않고, 로슈의 검진 건수에 따라 바이오다인의 매출액이 연동되며, 매출액은 100% 영업이익으로 반영된다

‘VENTANA SP400’는 현재 상업화가 임박하여 출시 직전 점검 중으로 최종 마무리 단계에 있는 것으로 추측된다. 2024 년 4 분기 중 글로벌 출시가 예상된다.

[Upside Potentials]

1. 자궁경부암 수검률 상승: 현재 자궁경부암의 글로벌 평균 검진율은 30%로 WHO 의 목표인 70% 대비 매우 낮다. 특히 저소득 국가의 자궁경부암 검진율

은 20% 이하로 추정된다. 

2. 자궁경부암 진단 키트의 확장성: 바이오다인은 자궁경부암 진단 키트 외에 비부인과 진단 키트도 연구개발 중이다. 이 또한 로슈에게 기술이전하였는데, 동분야는 부인과 시장의 약 10~15% 정도로 파악된다. 향후 동 시장이 확대되면 바이오다인의 실적 상승 가능성이 높다. 

3. 차세대 신제품 출시: 바이오다인은 자궁경부암 자가 샘플 채취 제품을 연구

개발 중이다. 2025 년부터 우선 국내에서 2 년간 상용화한 후 real world data 를 확보하여 글로벌 시장 진출을 준비할 계획이다. 로슈는 2022 년 자궁경부암 진단 대상을 확대하기 위해 자가 샘플 채취 제품을 출시하였으며, QIAGEN 도 자가 샘플 채취 제품을 판매하고 있을 정도로 시장의 성장 잠재력이 큰 것으로 예상된다. 

[Downside Risks]

1. 로슈의 자궁경부암 진단 키트 출시가 지연되면서 점유율이 더디게 상승할 경우: 2024 년 4 분기 글로벌 시장에 출시되고 2025 년부터 매출이 발생할 것으로 예상되나 출시 시기가 예상보다 지연될 리스크를 배제할 수는 없다. 또한 당사가 추정했던 점유율 상승 추세보다 더디게 로슈의 시장 침투가 상승할 경우 실적 성장세가 더딜 수 있다. 

2. WHO 캠페인 성과 지연: WHO 는 자궁경부암 예방을 위한 검진 확대를 위해 2018 년부터 자궁경부암 예방 캠페인을 적극적으로 진행 중이다. 글로벌 평균 검진율 30%를 2030 년까지 70%로 상승시키는 것을 목표로 하고 있지만 검진이 강제성을 띠는 것이 아니며, 저소득 국가는 의료 인프라 부족, 인식 부족, 경제적 어려움 등으로 시장 확대에 한계가 있을 수 있다

(24.6.10 유진)