<<<둘째, 넷째주에 만나는 박문환 이사의 '스페셜 리포트'>>>

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제목; 빠질 때 더 빠지는 한국 증시

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주가는 원래 상승도 하고 하락도 하는 법입니다.

남들 다 하락할 때 동등한 수준으로 하락하는 것은 전혀 문제가 되지 않습니다.

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하지만 남들은 눈꼽만큼 하락하는데, 우리만 성큼 성큼 하락하면 기분이 상하는 법이죠.

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4월에 우리나라가 딱 그랬습니다.

다른 나라들은 고작 -3~-5% 수준이지만, 우리나라는 지난 주말 기준으로 -7% 대의 낙폭을 기록했으니까요.

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우리나라 고유의 문제는 없습니다.

일단, 우리네 기업들의 기업 이익 전망은 계속 상향 조정 중에 있거든요.

CDS 프림미엄이 40bp 수준으로 올랐지만 작년 10월 보다는 낮은 수준이라면, 적어도 북한 문제 때문은 아닌 것 같지요?

외평채 가산 금리가 안정적이라면, 최근 과도하게 늘어난 정부 부채 문제라든가 혹은 소버린 리스크를 걱정할 단계도 더더욱 아니라는 말이죠.

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그럼 왜 다른 나라들보다 더 심하게 빠졌느냐는 건데요...

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첫째, 금리가 영향을 미쳤을 가능성이 높습니다.

둘째, 미국에서 반도체 대장주들이 전격적인 조정을 보이게 된 것도 이유가 될 수 있습니다. 

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하나 씩 원인부터 풀어드리고, 앞으로의 전망까지 해드리겠습니다.

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우선 시장 금리가 빠른 속도로 상승했는데요, 금리가 상승할수록 우리들 머리에 이고 있는 PF 폭탄은 점점 더 위험해집니다.

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지난해 말 저축 은행 자산 상위 10개 사의 부동산 PF 대출 연체율은 1년 새 대폭 올랐습니다.

지난해 말에는 0.27~13.24% 수준인 것으로 집계됐는데요, 지난 2022년 말 기준 최대 연체율이 0.01~5.03%였던 것과 비교한다면, 지난 1년 사이에 연체율 상단이 무려 8.21%p나 오른 겁니다.

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물론 PF 때문이죠.

지난해 말 기준, 저축 은행 자산 상위 10개사의 부동산 PF 익스포저는 4조 4,980억 원인 것으로 집계됐는데요, 저축은행의 경우, 브릿지론 비중이 전체 부동산 PF 익스포저의 54%나 됩니다.

증권의 26%나 캐피탈 사 36%에 비해 현저히 높은데요, 브릿지론이라는 게 가장 초기 단계의 대출인 만큼 리스크가 클 수밖에 없습니다.

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문제는 부동산 PF 익스포저의 80%가량이 올해에 만기가 도래한다는 점입니다.

나이스 신용평가의 보고서에 따르면 지난해 말 기준, 분석 대상인 16개 저축 은행 부동산 PF 익스포저의 84.8%에 해당하는 6조 5,000억 원이 올해에 만기가 들어옵니다. 

그런데, 그 6조 5000억 중에서 무려 5조 1000억원은 심지어 상반기에 만기가 도래합니다.

가장 취약한 브릿지론의 경우, 약 70%에 해당하는 2조 7000억 원의 만기가 올해 상반기에 집중되어 있구요.

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이 정도면, 우리나라가 금리 상승에 민감할 수 밖에 없는 이유가 모두 설명되지요?

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실제로 얼마 전에도 비슷한 흐름을 보인 적이 있었습니다.

미 2년물 국채 금리가 5%대에 안착하던 지난 7월 중순 이후부터 미국 주식 시장은 본격적으로 조정을 받았었는데요, 우리는 그보다 앞서 6월 초부터 9월 말까지 매우 강한 조정 흐름을 보였었습니다.

우리네 증시가 얼마나 금리에 민감했었는 지를 알 수 있죠.

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금리 이야기는 잠시 후에 좀 더 이어가기로 하구요...

우리나라가 유독 약한 모습을 보이게 된 두 번째 이유로 가보죠.

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최근 미국 시장에서 반도체주의 이익 성장 기대가 과도했다는 경계심이 높아지면서 대규모 매물이 출회되고 있다는 점도 우리네 증시의 상대적 약세 이유가 됩니다.

심지어 거래마저 실리고 있어 이제 반도체의 좋은 시절이 모두 지나간 것이 아니냐는 강한 의구심마저 들 정도였으니까요.

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발단은 지난주에 발표된 ASML의 실적 부진으로 시작했습니다.

ASML의 최신 장비 수요가 예상보다 강하지 않을 것이라는 근거 없는 소문이 확산되면서 자연스럽게 최근 반도체 시장 성장을 이끌고 있는 인공지능 (AI)과 관련한 반도체 수요가 약해지고 있다는 우려가 생기기 시작한 것이죠.

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여기에 추가로 TSMC의 휴대폰 향 반도체의 매출 감소 소식이 울먹이는 반도체 종목에 뺨을 후려 갈겼구요, 결정타는 수퍼 마이크로 컴퓨터 (SMCI)의 폭락이었습니다.

SMCI는 지난 8개 분기 실적 중에 7개 분기 실적을 미리 공개했었는데요, 이번에는 실적을 미리 공개하지 않고 실적 발표일만 공지했습니다.

실적이 좋지 않기 때문에 선공개를 하지 않았을 것이라는 추정을 하게 되었고, 주가는 결국 급락하게 된 겁니다.

그러니까 실적이 나빠서가 아니라 나쁠 것이라는 소문 때문이었죠.

SMCI가 급락한 것은 사실 다른 이유도 있었었습니다.

SMCI는 반도체 종목 중에서, 밈 주식에 속하거든요.

밈 주식은 펀더멘틀 보다는 센티멘트에 의해 움직이는 경향이 크기 때문에, 수급은 하루 아침에도 바뀔 수가 있는 겁니다.

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어쨌든, 저는 시장이 좀 오버했다는 생각입니다.

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일단, 이번에 발표된 TSMC의 실적을 보면, AI 수요에 문제가 있다고 보기는 어렵습니다.

물론, 스마트폰에서...특히 TSMC가 주요 고객으로 삼고 있는 애플의 아이폰 수요가 위축된 영향이 좀 있기는 했었는데요, 그거야 어쩌겠습니까?

중국의 애국 마케팅 때문에 중국향 매출 비중이 큰 회사들은 대부분 실적이 쪼그라들고 있었잖아요?

그건 테슬라에게도 나타났던 현상이구요.

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하지만 AI 반도체 수요는 여전히 막강합니다.

실제로, TSMC에서는 24년 AI 프로세서로부터 발생하는 매출이 두 배 증가하면서 연간 매출의 13%를 차지할 것으로 전망했구요, CoWos Capa를 두 배 이상 확대할 예정이지만 그 마저도 고객 수요를 충족하기에는 역부족이라는 언급도 있었습니다.

아무리 봐도 AI수요가 피크아웃되었다는 조짐은 찾아볼 수 없었습니다.

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오히려, 메타는 지난 주에 라마 3를 출시했잖아요?

마이크로소프트는 UAE의 AI 기업 G42에 지분을 투자하기로 했구요.

여전히 대형 기술 기업들의 AI 경쟁은 그 열기가 뜨겁습니다.

그러니 반도체 주식이 꼭지에 왔다는 생각은 하고 싶지 않습니다. 

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물론, 주야장천, 빅테크만 상승하던 양상은 좀 달라질 수도 있겠다는 생각은 하고 있습니다.

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지금까지 빅테크만이 올랐던 이유는 지난 1년 동안 엄청난 속도의 이익 성장을 보여줬기 때문이었거든요. 

실제로 7개의 초 대형주 기업들로 구성된 ‘매그니피슨트세븐(Magnificent Seven)’ 그룹의 이익은 2023년 4분기에 63%나 증가했었습니다.

S&P 500 전체의 이익 성장이 거의 다 달랑 7개 종목으로부터 모두 나왔다고 해도 과언이 아니었죠.

하지만 이렇게 몇 개 종목만 상승하는 시장은 오래 지속될 수 없습니다.

이제는 키 맞추기가 좀 필요한 상황인데요, 다행히도 빅테크를 제외한 S&P 500 기업들의 실적이 좀 좋아질 기미가 보이기 시작했습니다.

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팩트셋(FactSet)에 따르면, S&P 500 기업들 중에서 가장 덩치가 큰 10개 종목의 1분기 이익은 32% 늘어나고, 나머지 490개 기업들의 이익은 전년 동기 대비 -0.4% 감소할 것으로 예상되고 있습니다.

하지만, 2분기부터는 달라지기 시작하는데요, 490개 종목들의 이익 개선이 나타나기 시작해서는...2024년 전체로는 결국 약 11%까지 증가한다는 게 월가 애널리스트들의 전망입니다.

심지어 올해 4분기에는 톱 10과 나머지 기업 490곳의 이익이 각각 17.2%와 17.8% 늘어나면서 오히려 빅테크들의 이익 성장을 앞지를 것으로 예상되고 있습니다.

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팩트셋의 전망이 맞다고 가정한다면, 앞으로의 시장은...

상반기에는 빅테크가 좀 쉬어가고 그 외 종목들이 따라가는 시장이 전개된 다음, 하반기에 들면서 빅테크와 그 외 종목들의 흐름이 비슷하게 전개되는 모습이 그려집니다.

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중간 정리를 좀 하자면...

최근 미국으로부터 시작된 반도체 관련주 급락은 크게 신경쓰실 일은 아닌 것 같습니다.

AI 붐은 이제 막 시작되었다는 생각이구요, 오히려 조정을 잘 이용해서 평상 시에 담고 싶어하셨던 종목을 포트폴리오에 편입 시킬 수 있는 기회로 활용할 수 있을 것입니다.  

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그럼 이제 문제는 하나만 남겠군요.

태생적으로 금리에 민감할 수밖에 없는 우리 시장입니다.

그러니, 앞으로 금리가 계속 오를 지 말 지가 매우 궁금합니다.

이에 대한 합리적 답변을 얻기 위해서는, 금리가 도대체 왜 오르기 시작했었는지, 그 원인부터 찾는 것이 순서겠지요?

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