(골드만 GTC 2024 Financial Analyst Q&A 계속)

우리는 젠슨 황(설립자 겸 CEO)과 콜릿 크레스(EVP 겸 CFO)가 주최한 엔비디아의 파이낸셜 애널리스트 Q&A 이벤트에 참석했습니다. 황 CEO의 연설과 경영진의 질문에 대한 답변에서 공유된 핵심 사항은 어제 기조연설에서 전달된 내용과 일치했지만, 블랙웰 플랫폼, 회사의 장기적인 시장 기회 및 블랙웰 램프에 앞서 공급망 준비와 관련하여 추가적인 맥락(대부분 긍정적인 내용)이 제공되었습니다. 

주요 테이크어웨이

1) 블랙웰: 

젠슨 황은 엔비디아는 소프트웨어, 컴퓨팅, 네트워킹을 아우르는 총체적인 데이터센터 솔루션 제공업체(개별 GPU 공급업체가 아닌)이며, 5세대 NV링크, 네트워킹(예: 퀀텀-X800 인피니밴드 및 스펙트럼-X800 이더넷 스위치), 기타 기능(예: 액체 냉각)을 통해 코어 GPU를 보강하는 블랙웰도 다르지 않다고 강조했습니다. GB200(FP4)은 H200(FP8) 대비 약 30배의 추론 성능을 제공할 것으로 예상되므로, 경쟁사(인텔, AMD, ASIC 제공업체)는 앞으로 엔비디아를 앞지르지 않는 한 경쟁이 점점 더 어려워질 것으로 예상됩니다(엔비디아의 규모와 주변/정착된 에코시스템을 감안하면 어려울 것으로 판단됨). 블랙웰 플랫폼의 가격을 경쟁력 있게 책정하기로 한 엔비디아의 결정은 단기적인 수익률보다 장기적인 이익을 우선시하고 있음을 보여줍니다. 

2) 장기적인 시장 기회: 

젠슨은 장기적으로 데이터센터 운영자가 대부분의 워크로드를 가속화할 것이며, 특히 가속 컴퓨팅 및 시스템 수준 접근 방식에서 강력한 경쟁 우위를 확보하고 있는 블랙웰이 연간 2,500억 달러 규모의 시장 기회 중 상당 부분을 차지할 수 있는 좋은 위치에 있다는 견해를 거듭 강조했습니다. 또한, 제너레이티브 AI에 대한 지출이 이 2,500억 달러 규모의 기회에 추가될 것이며, 주권 국가의 AI에 대한 지출도 성장 전망에 도움이 될 것이라고 믿습니다. 후자의 경우, 아직 시장 진출 여부는 불투명하지만, 데이터를 관리하고 국내에서 AI 모델을 개발 및 운영하려는 국가들의 욕구를 감안할 때 그 기회에 대한 매력은 높이 평가합니다. 

3) 인피니밴드: 

젠슨 황 대표는 과거 발언과 마찬가지로 인피니밴드가 이더넷에 비해 지연 시간이 짧기 때문에 여전히 AI 워크로드에 선호되는 네트워킹 프로토콜이라고 언급했습니다. 또한 사용률에서 10~20% 포인트의 차이가 20억 달러에 달하는 슈퍼컴퓨터의 네트워킹에 대한 고객의 지출을 본질적으로 상쇄할 수 있다는 점을 지적하며 Nvidia/InfiniBand의 가치 제안을 설명했습니다. 즉, 이 회사는 이더넷 기반 솔루션(일명 Spectrum-X)을 도입하고 있지만 어댑터 아웃팅, 혼잡 제어 및 잡음 차단과 같은 추가 기능을 갖추고 있습니다. 

4) 공급망 준비 및 단기 수요: 

경영진은 공급업체들이 블랙웰 램프로 진입할 준비가 더 잘 되어 있다고 믿고 있으며, 특히 작년 이맘때와 비교했을 때 AI 세대와 관련된 수요가 급격히 증가하여 전체 공급망을 놀라게 했던 것과 비교하면 더욱 그렇습니다. 최근 업계 대화를 바탕으로 공급망 관점에서 우려되는 몇 안 되는 분야 중 하나는 HBM(고대역폭 메모리)인 반면, 지난 12개월 동안 주요 병목 현상이었던 첨단 패키징(또는 CoWoS)의 공급은 개선되고 있는 것으로 보입니다. 단기 전망과 관련하여, 고객들이 블랙웰 출시가 다가오고 있다는 사실을 인지하고 있음에도 불구하고 호퍼(예: H100, H200, GH200)에 대한 수요가 여전히 강하다는 사실은 건설적인 신호이며, 고객의 데이터센터 컴퓨팅 구매가 '초과 주문'이 아닌 실제 단기 수요에 기반하고 있음을 시사하는 것으로 판단됩니다.

12개월 목표주가 1,000달러는 정상화 주당순이익 추정치인 20.00달러의 50배를 기준으로 합니다. 목표주가는 2026년(또는 2025년) 비일반회계기준(Non-GAAP) EPS(SBC 제외) 추정치인 35.80달러에 28배의 멀티플을 적용했음을 의미합니다. 

추정치 및 목표 주가의 주요 하방 리스크는 다음과 같습니다: 

1) 클라우드 하이퍼스케일러 및/또는 기업의 분기별/연간 데이터센터 지출의 주기성, 2) 데이터센터 GPU의 시장 점유율 하락, 3) 예상보다 부진한 게이밍 GPU 수요, 4) 중국 수출 규제 강화, 5) 신제품 출시 지연 및 매출과 수익성에 대한 영향, 6) 공급망 문제.

1000불   CL 매수